自中國恒大（03333.HK）債務違約以來，外界始終密切關注該集團的一切進展。尤其誰將為數額巨大的債務窟窿負責，又是誰會承擔相應的法律責任？

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近日，隨著中國恒大旗下之恒大地產原總裁柯某被帶走調查的消息不脛而走，業內關于“清算”時刻到來的猜疑塵囂之上。

第一財經從多個信源求證信息顯示，柯某并非最早被帶走調查的恒大系職業經理人，但卻是截至目前職位較高者，他于2020年10月出任恒大地產集團總裁，于2022年年中辭任。

記者于7日撥打柯某電話，已處于來電提醒狀態。另有內部消息顯示，柯某此前的幾位親信一同處于失聯狀態。

2020年8月，柯某出任地產集團總裁之前，中國恒大的資金狀況曾因為一封網傳的“求救信”而受到外界關注。雖然這一年的恒大，完成了恒大物業的分拆上市、亦完成了恒大汽車的多輪戰投融資，以恒大物業、恒大汽車、恒騰網絡為代表的恒大系股價已曾經攀升至歷史高位，但內部人已經隱約感受到“錢緊”。“有一陣子，集團內所有款項都拖欠，唯有兩個部門可以動用現金，其中一個就是融資部門，只要能拿到一筆融資進來，獎勵傭金現結，最高時融一個億，獎勵可達15萬。”

這時候上任的柯某，面臨著穩定地產集團經營、降低財務杠桿的新使命。如果一切順利，他本可成為守正之臣，何以成為最早被調查的恒大系高管？

職場明星

恒大集團董事局許家印用人重視忠誠度，他的親信多數都是跟隨他打拼過年的老人，但同時，亦愿意提拔年輕人，集團上下不乏三四十歲的青年高管，柯某便是其中之一。

柯某于2008年底加入恒大，彼時正值中國恒大首次上市失利的困難時期，但隨著國內房地產市場在2009年快速回暖，恒大亦在這一年開始迎來公司發展歷程中最波瀾壯闊的階段：成功登陸香港股市、收購廣州足球俱樂部并連奪中超亞冠冠軍、房地產開發年銷售規模奪取行業第一、許家印成為中國首富……

在這段時間內，恒大嘗盡了樓市大發展的紅利，亦出盡了獨有的風頭，許多中國老百姓都知道了恒大的名字，在內地一些四五線小城市，地方負責招商的官員一度將恒大視作房地產企業的絕對領頭羊，知名度蓋過萬科和碧桂園。

柯某便在恒大的高光時期快速崛起，先后出任集團品牌管理中心總經理、總裁助理，吉林公司總裁、深圳公司總裁、地產集團總裁等職務，其升遷速度不可謂不驚人。

與柯熟識的多名人士向第一財經表示，柯某思維機敏，能力強，深受老板倚重。這一點，從他在2016年出任深圳公司總裁一職，便可堪佐證。

2016年，恒大已將總部從廣州遷移至深圳，彼時正值深圳樓市從2014、2015年的低迷中反轉，成為新一輪房地產上漲周期的急先鋒，而遍布深圳各大區域的城市舊改如火如荼。柯某率領恒大深圳公司準備在這片熱土大展拳腳。這一年，恒大提出地產集團回歸A股計劃，并在年末時實現合同銷售3733.7億元，增長85.4%，位列行業第一。

此時的恒大如日中天、烈火烹油，即便在深圳只有少數幾個項目，但外人都能看出，深圳公司總裁的位置，在老板眼皮子底下，其分量有多重。此后，原本由許家印二兒子打理的恒大珠三角公司也納入了柯某的管轄范疇。

2020年10月，柯某取代甑立濤之職，出任恒大地產集團總裁，站上職場巔峰。彼時，他剛過不惑之年。

深圳舊改

多年來，恒大的主戰場都不在一線城市，因此，該集團在深圳的項目儲備不多。所以，當柯某出任深圳公司總裁之后，其首要任務是拿項目。如今，回看恒大在深圳的多年戰績，并沒有在公開的招拍掛市場，而是城市更新上。

恒大在披露2018年年度業績時便透露，公司在深圳儲備了45個舊改項目，規劃建面為2903萬平方米。到2021年年報時，該集團官宣的深圳舊改項目進一步提升至55個，其中推進到立項階段的大約有21個。

有熟知深圳舊改市場的人士向第一財經介紹，一個舊改項目的推進周期大致為：與業主談判階段——政府立項階段——專項規劃階段——拆遷階段——補繳地價階段——正式開發建設階段——銷售階段。

其中立項是關鍵的一個環節，標志著項目獲得了相關部門認可，基本確立了開發主體。一般舊改立項都有公示信息。在此之前的與業主談判階段，則屬于早期協議，例如與村集體簽訂的前期服務協議等。

對比這一舊改進度來看，恒大在深圳的簽約的項目中，半數還處在前期。公開可查閱的信息統計顯示，大約有7個舊改項目已完成規劃，確立了實施主體和項目案名，處于建成或在建階段，其中大半是柯某履職前已簽下的項目。

有內部人士透露，柯某在深圳的近5年時間，主要是簽了一堆合同，考慮到舊改項目周期長、手續繁瑣，十年內操作改成一個項目都屬正常，因此，在他手下真正改成并實現現金回流的項目極少。

即便如此，資本市場也曾經為恒大在深圳的項目儲備數量振奮。在恒大2017至2019期間可公開查詢的業績報告或新聞發布中，評估貨值高達四五千億的深圳項目儲備，都曾是該集團主要宣傳的亮點，亦是承載該公司股價估值的優質“資產”。

在恒大內部的傳統開發線人士看來，柯某在深圳期間的主要成績是簽訂了一些早期舊改合同，給公司的貢獻并不突出。若以銷售金額作為區域貢獻的衡量標準，深圳公司的貢獻實在乏善可陳，但柯某在集團內部的地位卻是只升不降，甚至2020年出任地產集團總裁之際，內部也不乏詫異之聲，因為房地產開發業務畢竟多年來占中國恒大業績構成之90%以上，但柯某在開發和銷售方面的實戰經驗，在恒大的一線區域或城市總裁中略顯不足。

融資干將

是什么能力，讓柯某備受老板青睞，職位屢屢提升直入中樞？又是什么原因，讓他成為最早被帶走調查的恒大系高管？

知情人士透露，無論此前備受重視，還是如今深陷困頓，或許都與融資有關。據透露，在柯某擔任深圳公司總裁的期間，深圳公司“搞來的錢”幾乎每年都排集團第一，數額平均在三四百億規模。這意味著，柯某可能憑借著數十份舊改合約，每年從各金融機構獲得了數百億資金。這些資金中一部分以舊改名義獲得，一些是以資產抵押的方式獲得。

據熟知深圳舊改流程的人士介紹，金融機構針對舊改項目是有前融服務的，但普遍較為謹慎，對于工改和商改項目的參與積極性不高，但對于舊村改造的興趣是比較大的。熟位行業人士均稱，舊改項目前融的資金用途，主要是向動遷村民支付拆遷補償款和工程款，而要獲得金融機構融資支持，有兩個必要前置條件，首先是開發商要與被拆遷城中村的相關機構就項目初步達成一致，拆遷、補償等方案村委會相關機構通過，且項目的立項和專項規劃得到有關部門正式許可后，才能向金融機構尋求融資。通常情況下，舊改前融資金需要專款專用，比如只能進入零遷補償賬號。

另一位操盤過舊改項目的人士也向第一財經表示，根據相關政策，金融機構是可以提供一些舊改的早期專項借款，主要是支付拆遷補償費用。早期房地產市場景氣度高的時候，一些銀行對舊改項目融資的熱情也比較高。據悉，舊改前融資金從數億到十幾億不等，主要看項目體量。

在上述熟知舊改流程的人士看來，早期與業主或村民談判階段就獲得融資是不太現實的，但立項之后就有了可能性，有一些金融機構會在這個階段提供前融資金，成本高，最高可達20%。“嚴格來說，金融機構在這個階段提供融資是不合規的，游走在灰色地帶，打擦邊球，有很大風險。”

恒大2021年公布的55個舊改項目中，可公開查詢的已立項項目21個，這其中僅有幾個處于在建階段，其余多數未完成專項規劃，亦未步入拆遷補償階段。那么，有限的項目如何獲得幾百億融資，又是否需要幾百億資金運轉，這些資金的流向何處？這或許是圍繞在恒大深圳公司身上最大的謎團。

一位曾經與柯某有著合作關系的金融機構人士向第一財經透露，恒大融資的方式很多，有涉及舊改的項目的前融，也有固定資產的質押，因為公司收購的舊改項目中包含了廠房、寫字樓等資產，這些資產可用于質押貸款。

恒大內部一位人士則透露，深圳公司在建項目不多，銷售回款也不多，一年融資幾百億，每年都是借新還舊，如今這些錢很多都還不上，倒查回去就容易涉及到手續違規。

錢去了哪里？

根據中國恒大披露的2021年年報，上市公司下屬注冊于深圳的公司主要有五家：前海君臨實業發展（深圳）有限公司（下稱“君臨實業”）、深圳市鴻騰投資管理有限公司、建滔數碼發展（深圳）有限公司、深圳市萬京投資有限公司和深圳市永恒置業有限公司（下稱“永恒置業”）。其中前四家都出現在恒大已立項的舊改項目實施主體名單中。

毫無例外的是，企查查資料顯示，五家公司都各自包含了數目不等的司法風險。以前海君臨實業為例，公司涉及司法風險提示67條，內容涉及金融借款合同糾紛、信托糾紛、房屋買賣合同糾紛等。而萬京投資則包含風險提示62條，涉及票據糾紛、合同糾紛等。

上述永恒置業的訴訟中，就涉及一起民間借貸糾紛。羅湖法院2021年7月的一份判決書顯示，上訴人深圳銀聯寶融資擔保股份有限公司（下稱“銀聯寶”）因與被上訴人深圳藝華珠寶首飾股份有限公司（下稱“藝華珠寶”）、永恒置業等三家企業的民間借貸糾紛，不服羅湖法院此前民事裁定而提出上訴。羅湖法院在上訴管轄裁定中的法院觀點中稱，經該院審查，此案系民間借貸糾紛。

不過，上述法院裁定書未載明涉訴民間借貸金額、資金用途、具體發生時間等信息。而在2020年4月，永恒置業股權曾被質押給北方某信托公司，目前質押仍然有效。但第一財經未能獲悉永恒置業被質押股權數量及出質方。

君臨實業則發生了拆遷補償訴訟。深圳南山法院2016年的一份判決顯示，深圳市錦鴻新成投資有限公司向法院提起訴訟，要求前海君臨實業（深圳）有限公司和恒大地產集團（深圳）有限公司向原告支付拆遷補償及違約金約合3億元。

在恒大深圳公司每年數百億資金往來中，這一案件涉及的3億資金只是零頭。問題在于，若舊改前融資金主要用于拆遷補償，為何區區3億補償款都被拖欠？每年的數百億融資資金都去了哪里？

上述與柯某有過合作經驗的金融人士透露：“錢進了他們公司賬號，就無從追查了，不知道用到什么地方去了，反正現在都還不上，只是手上拿著幾個抵押項目，應該不至于全虧掉。”

而恒大內部人士則分析稱，資金通常由集團統一調配，多數用于還債。尤其2020年開始，集團決心改變過往高杠桿發展模式，很多資金都被抽調上去還債了。當時內部暫停大部分供應商的款項支付，除了支付新增融資的獎勵傭金，以及營銷口的開支，其他部門幾乎都拿不到錢。

可供佐證的數據顯示，2020年底恒大有息負債從2019年末的8743億元高位降低至6740億元，到2021年中期再降至約5700億。與此同時，應付賬款及票據余額則從2019年底的約5400億上升至2021年中期的近6700億。

高評高貸巨額融資曾經支撐了恒大的快速壯大，但巨額的融資成本亦成為拖垮公司的主要誘因。在恒大最風光的2016至2019年，該公司有息借款總額從五千多億攀升至八千多億，而該公司多年來平均借貸成本都在8%以上，這意味著公司一年的利息開支就高達數百億。

比如公司有息債務總額最高的2019年，年報披露的利息開支（含銀行及其他借貸、優先票據、可換股債券、中國債券）合計高達約685億。這一年，恒大合計實現合同銷售金額超過6000億，但歸屬股東的應占利潤僅剩下172.8億。

一位恒大內部人士感嘆，老板太看重融資了，給的獎勵也高，此前專門負責海外融資的前集團總裁夏某鈞，在深圳經營多年的柯某，都是擅長搞到錢的人。

2022年7月22日，中國恒大集團和恒大物業公司聯合發布公告，稱根據“獨立調查委員會”的初步調查結果顯示，恒大物業公司賬戶上134億元存款被銀行強制劃撥之事（相關閱讀：“恒大物業134億存款被強制執行”調查結果出爐，涉事三名高管離職），有了初步的結果，中國恒大集團的執行董事兼行政總裁夏某鈞、執行董事兼首席財務官潘某榮，恒大集團下屬公司的執行總裁柯某三人，對這件事情負有直接責任。對此，中國恒大集團董事會研究決定，辭去他們三人擔任的有關職務。

（第一財經記者張慧敏、鄭娜對本文亦有貢獻）