自2013年中金所重啟國(guó)債期貨以來(lái)，經(jīng)過(guò)近十年的發(fā)展，我國(guó)國(guó)債期貨已初步形成了覆蓋“短、中、長(zhǎng)”各類(lèi)期限的產(chǎn)品體系。十年來(lái)，隨著產(chǎn)品種類(lèi)的豐富和交易制度不斷優(yōu)化，國(guó)債期貨市場(chǎng)規(guī)模穩(wěn)步增加。2023年4月14日，證監(jiān)會(huì)同意中金所30年國(guó)債期貨注冊(cè)，同時(shí)中金所發(fā)布30年期國(guó)債期貨合約及相關(guān)業(yè)務(wù)規(guī)則，以及《關(guān)于30年期國(guó)債期貨合約上市交易有關(guān)事項(xiàng)的通知》。首批三個(gè)30年期國(guó)債期貨合約將于4月21日上市交易。30年國(guó)債期貨上市將填補(bǔ)超長(zhǎng)久期利率風(fēng)險(xiǎn)管理工具空白，對(duì)完善我國(guó)債券市場(chǎng)結(jié)構(gòu)、健全債券市場(chǎng)功能、擴(kuò)大直接融資比例、促進(jìn)債券市場(chǎng)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展具有深遠(yuǎn)意義。
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一、30年國(guó)債期貨有何不同？
從合約細(xì)則來(lái)看，對(duì)比已上市的10年、5年和2年期合約，30年國(guó)債期貨大部分條款與其他國(guó)債期貨合約保持一致，主要區(qū)別體現(xiàn)在可交割國(guó)債范圍、交易保證金比例以及每日最大波動(dòng)限制幾個(gè)方面。
1. 合約標(biāo)的
30年期國(guó)債期貨合約標(biāo)的面值與10年和5年期品種保持一致，為100萬(wàn)元人民幣，票面利率為3%的名義超長(zhǎng)期國(guó)債。依據(jù)經(jīng)驗(yàn)法則，現(xiàn)券利率處在3%附近時(shí)容易發(fā)生CTD切換，收益率高于3%時(shí)，長(zhǎng)久期可交割券容易成為CTD券。由于30年期國(guó)債收益率長(zhǎng)期高于3%，上市后30年期國(guó)債期貨CTD券將更多集中于長(zhǎng)久期新券上，轉(zhuǎn)換期權(quán)價(jià)值或?qū)⒌陀?0年期國(guó)債期貨。
2. 可交割國(guó)債范圍
30年期國(guó)債期貨可交割券范圍限定為發(fā)行期限不高于30年，合約到期月份首日剩余期限不低于25年的記賬式附息國(guó)債。對(duì)于TL2306合約來(lái)說(shuō)，目前上市的國(guó)債中有9只30年期國(guó)債符合期限要求，存量共計(jì)1.64萬(wàn)億元，占目前30年國(guó)債存量規(guī)模的52%（截至2023年3月，30年國(guó)債存量規(guī)模達(dá)到3.17萬(wàn)億元）。目前可交割券中220024這只新券的流動(dòng)性最好、剩余期限最長(zhǎng)，見(jiàn)下圖（圖為2023年4月14日收盤(pán)數(shù)據(jù)）。
3. 最小變動(dòng)價(jià)位、價(jià)格波動(dòng)限制與最低交易保證金
考慮的超長(zhǎng)期品種久期相對(duì)其他品種更長(zhǎng)，TL最小變動(dòng)價(jià)位設(shè)置為0.01元， TL交易保證金比例和漲跌停板均在3.5%（上市首日各合約的漲跌停板幅度為掛盤(pán)基準(zhǔn)價(jià)的±7%），均高于TS、TF和T。對(duì)2年期國(guó)債期貨、5年期國(guó)債期貨、10年期國(guó)債期貨和30年期國(guó)債期貨的跨品種雙向持倉(cāng)，按照交易保證金單邊較大者收取交易保證金。30年期國(guó)債期貨合約的手續(xù)費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)暫定為每手3元，平今倉(cāng)交易免收手續(xù)費(fèi)，交割手續(xù)費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)為每手5元，交割手續(xù)費(fèi)至2023年12月31日止減半收取。
持倉(cāng)限制方面，30年期國(guó)債期貨各合約限價(jià)指令每次最大下單數(shù)量為50手，市價(jià)指令每次最大下單數(shù)量為30手。
4. TL市場(chǎng)主要參與者
從現(xiàn)券市場(chǎng)看，目前超長(zhǎng)期國(guó)債期貨的持有機(jī)構(gòu)主要是以保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)、養(yǎng)老金和商業(yè)銀行為主的長(zhǎng)期配置型機(jī)構(gòu)。自2020年銀保機(jī)構(gòu)獲批逐步入市后，銀保機(jī)構(gòu)參與市場(chǎng)程度不高，其主要的原因在于市場(chǎng)缺乏超長(zhǎng)期債券套保和久期管理工具。30年期國(guó)債期貨的推出為超長(zhǎng)端利率資產(chǎn)提供高效的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖工具，將進(jìn)一步提升銀保等配置型機(jī)構(gòu)的參與意愿，逐步豐富市場(chǎng)投資者結(jié)構(gòu)，有利于市場(chǎng)深度的增加，并提升市場(chǎng)定價(jià)效率。
二、30年期國(guó)債期貨上市交易機(jī)會(huì)
1. 配置機(jī)構(gòu)多頭替代策略
相比其他三個(gè)品種，30年期國(guó)債期貨CTD券切換風(fēng)險(xiǎn)更低、交割拿券確定性更高、多頭交割意愿更高，將更有利于多頭替代策略投資者。從歐美成熟市場(chǎng)看，超長(zhǎng)期國(guó)債期貨上市后成交和持倉(cāng)占相對(duì)2、5、10年期品種較小。超長(zhǎng)期國(guó)債期貨交易頻率比較低，投資周期比較長(zhǎng)的特點(diǎn)。美國(guó)超長(zhǎng)期品種多頭需求以資管機(jī)構(gòu)替代現(xiàn)貨配置為主，空頭以杠桿基金持有進(jìn)行長(zhǎng)期限對(duì)沖為主。考慮我國(guó)30年期國(guó)債主要由銀行、保險(xiǎn)等配置型機(jī)構(gòu)持有，預(yù)期我國(guó)30年期國(guó)債期貨上市后將為配置型機(jī)構(gòu)提供有效的長(zhǎng)久期利率風(fēng)險(xiǎn)管理工具，吸引長(zhǎng)期資金進(jìn)入國(guó)債期貨市場(chǎng)，進(jìn)一步完善市場(chǎng)投資者結(jié)構(gòu)。
2. 交易機(jī)構(gòu)利率對(duì)沖選擇
對(duì)于交易型機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，30年國(guó)債期貨的高久期和高波動(dòng)是吸引機(jī)構(gòu)參與的亮點(diǎn)之一。但值得注意的是，30年期國(guó)債期貨上市初期的成交和持倉(cāng)可能會(huì)限制現(xiàn)券交割規(guī)模。目前符合交割期限的最新券220024.IB和次新券220008.IB當(dāng)前余額并不及3000億元（見(jiàn)上文可交割國(guó)債列表），而老券多在機(jī)構(gòu)配置賬戶中，或難成為CTD券。因此，考慮活躍交割券規(guī)模，交易機(jī)構(gòu)參與或較為謹(jǐn)慎。不過(guò)，30年國(guó)債收益率受政府債供給影響較大，投資者可利用30年國(guó)債期貨對(duì)沖政府債供給壓力造成的利率上行沖擊（從歷史數(shù)據(jù)看，二、三季度往往是政府債供給高峰期，國(guó)債收益率容易受到階段性沖擊）。
3. 曲線套利策略豐富
30年期國(guó)債期貨作為超長(zhǎng)久期資產(chǎn)，可以為機(jī)構(gòu)帶來(lái)更加豐富的策略選擇空間。從套利策略來(lái)看，投資者可以靈活運(yùn)用國(guó)債期貨進(jìn)行30-10利差等曲線策略交易、超長(zhǎng)期品種期現(xiàn)套利交易等。除期貨資金占用低（跨品種套利保證金還有優(yōu)惠）的優(yōu)勢(shì)外，考慮到期貨的基差因素，在特定時(shí)點(diǎn)利用國(guó)債期貨進(jìn)行曲線交易還可能獲得相較現(xiàn)券更高的資本利得。
（文章來(lái)源：一德期貨）