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10月金融數據重演了年初以來金融數據大小月的特征。好消息是政策發力初見成效，后續在政策發力的背景下，企業中長期貸款增速有望維持穩定，但是在疫情擾動不斷、政府債缺口擴大等因素的作用下，M2同比和社融同比能否企穩正在變得更加不確定。

文：天風宏觀宋雪濤/聯系人孫永樂

在9月金融數據高增后，10月社融、信貸數據雙雙回落，并大幅低于市場預期。10月新增社融9079億元，大幅低于wind一致預期的1.65萬億元；新增人民幣貸款6152億元，低于8242億元的預期值。

雖然年初以來市場經歷了多次金融數據大小月，但是9月在金融數據沖高后，考慮到政策持續發力（包括2000億的設備更新再貸款、5000億的專項債等），市場對10月金融數據整體預期比較樂觀。但是10月金融數據再次大幅回落，重演了年初以來金融數據大小月的特征。

好消息是政策發力初見成效。不同于以往幾輪，10月在政策的支持下，企事業單位的融資需求維持韌性，中長期貸款繼續高增。10月企事業單位新增人民幣貸款4626億元，同比多增1525億元。且信貸結構亮眼，在新增貸款中，中長期貸款4623億元，同比多增2433億元。10月新增企業債券融資2325億元，環比多增2140億元，同比多增64億元，扭轉了6月以來同比下滑的局面。

融資需求的韌性主要來源于以下兩點。第一，隨著2000億設備更新再貸款的逐漸落地疊加其他配套支持措施，制造業融資需求繼續維持高位。央行數據顯示9月末工業中長期貸款同比增長23.3%，增速比各項貸款高12.6個百分點，比上半年高2.1個百分點 。這一趨勢有望延續至四季度。

第二，隨著基建加速落地，基建帶來的配套融資需求還在延續。比如隨著此前政策性資本金工具落地，配套的信貸資金也開始加快投放，并對中長期貸款形成支撐。同時，企業債發行規模回升與城投融資回升有關，wind數據顯示，10月城投債凈融資規模776.5億元，環比增加601.5億元。

但是10月其他分項融資的表現較弱。社融數據的拖累主要來自以下幾點：

一是居民部門信貸下滑帶動10月新增信貸規模明顯回落。10月住戶貸款減少180億元，同比減少4827億元，是10月新增人民幣貸款低于預期的主因。其中，短期貸款減少512億元，中長期貸款增加332億元。

這主要是受到疫情反復的影響。10月末國內每日新增病例超過2000例，涉疫省份在28個左右。出行受限、線下消費場景缺失導致了居民部門短貸和中長期貸款雙雙走弱。比如在線下看房受限的情況下，10月房地產銷售市場表現疲弱，30大中城市商品房成交面積僅1077.8萬平方米，前值為1316.4萬平方米，同比下滑18%，前值-13.5%。

11月上旬國內疫情進一步擴散，11月9日國內每日新增病例達到8824例，已經超過7、8月的疫情規模。受此影響， 30大中城市商品房成交面積、地鐵客運量、觀影人數等與居民出行、消費等相關的高頻數據在11月進一步走弱。從這個角度來看，11月居民部門信貸可能也會偏弱。

二是政府債拖累社融。10月社融口徑政府債券規模為2791億元，同比下滑3376億元。除政府債發行節奏錯位的影響外，10月社融口徑政府債規模低于市場預期可能與統計方式有關。

考慮到5000億專項債在10月底前發行完畢 ，市場此前對10月政府債規模的估算相對樂觀。wind數據也顯示10月新增專項債發行規模為4279億元，政府債凈融資規模為4973.5億元。

但是10月社融口徑政府債規模大幅低于Wind口徑數據。之所以會出現這種情況可能是因為社融口徑統計政府債券規模的時間點與wind不一致。從歷史數據來看，在月末政府債發行規模較大時，wind口徑規模可能會高于社融口徑規模，如2020年5月和2021年10月。這種差別也導致了10月社融口徑政府債規模偏低。

往后來看，政府債依舊是社融的主要拖累。2021年11月、12月社融口徑政府債的發行規模分別為8158億元和11674億元。今年1-10月社融口徑政府債發行規模為6.19萬億，全年政府債額度為7.52萬億元，預計后續政府債發行規模不超過1.3萬億，即11-12月政府債的缺口會超過6531億元 ，并繼續拖累社融。

除社融外，貨幣供應數據表現也偏弱。10月M1同比與M2同比增速分別回落0.6個和0.3個百分點，為5.8%和11.8%。

M1同比增速回落除了與地產銷售不暢，居民存款向企業存款轉化不通暢有關，也體現了疫情擾動下，企業部門正常生產經營受阻，資金難以活化。M2同比增速回落則與信貸派生力量減弱以及財政投放放緩有關。

總的來看，10月喜憂參半的金融數據給市場傳遞的信號是：

第一，政策寬信用有抓手，制造業和基建對近幾個月信貸總量和結構的改善形成明顯支撐。后續政策會繼續發力，如新增的5000億專項債資金會在11、12月加速落地，并撬動配套資金落地。此外，新華財經報道“為進一步提振經濟，系統重要性銀行將在四季度加大對制造業、基礎設施領域的貸款投放力度”。

第二，盡管政策后續發力大概率能夠維持企業中長期貸款增速穩定，但是在疫情擾動不斷、政府債缺口擴大等因素的作用下，M2同比和社融同比能否企穩正在變得更加不確定。11月國股銀票利率的再度回落或也預示了在疫情的沖擊下，實體的融資需求依舊偏弱。

風險提示

國內疫情演變超預期，實體融資需求回落速度過快，基建低于預期