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資管大佬董承非的市場觀點總是格外引人關注。
1月9日下午，明星私募睿郡資產線上舉辦交流會，公司合伙人、首席研究官、基金經理董承非分享了個人最新觀察和思考，直播間里最終引來4.2萬人觀看。
董承非從能源革命、消費挑戰和再平衡之路三方面展開，提出了一系列精彩觀點。在他看來，新能源革命剛剛開始，在需求不斷收縮的情況下，傳統能源價格可能會進入一個低迷期。消費方面面臨一些挑戰，比如人口總量潛在下降的挑戰、老齡化帶來的消費變化、財富效應的消失等。具體到今年的資產配置思路，董承非總結了三個再平衡。他認為，上游利潤將向下游回補，金融和實體利潤面臨再平衡，今年港股和A股也將再平衡，港股可能比A股更樂觀。
傳統能源價格可能進入低迷期
能源行業是董承非最近兩年一直關注的領域。董承非表示，回顧過去一年，2022年全年能源價格在2021年的基礎上繼續飆升。新舊能源都是2022年資本市場的熱點，利潤增速領先其他行業。全年維度看，煤炭行業漲跌幅一枝獨秀，電力設備與新能源一度也有較大漲幅。
能源為什么重要？回顧上世紀70年代能源價格暴漲帶來的通脹壓力，這輪確實有很多方面很相似，比如地緣政治沖突、能源價格飆漲帶來的通貨膨脹壓力。在上世紀70年代，資本市場的風云人物都是做債券、商品，對沖基金也開始嶄露頭角。
據董承非介紹，目前市場對能源的主流看法是：本輪油氣價格接近歷史高點，煤價更是創歷史新高，但兩者的資本開支還未看到明顯上升。供給的短缺會讓能源價格的高企更有持續性。
“市場過于把關注點放在傳統能源的供給增速上，而似乎忽略了廣義能源投資的大幅增加。新舊能源的供給端可能存在低估。”董承非說道。
據其介紹，如果僅僅把供給的關注點局限于煤炭、石油行業的投資，自然會得出投資不足的結論，但這實際上是低估了廣義的能源投資。這兩年A股市場對于光伏、風電、電池領域的投資如火如荼，如果把廣義的新能源投資算上，加上這兩三千億美金的新能源投資，可以發現廣義的能源投資基本上是處于歷史上比較高的位置。
對于動力煤，董承非認為，2023年非電行業對動力煤需求大概率負增長。他提到，動力煤的非電需求主要是建材和化工行業，兩者占比接近25%。這兩個行業的需求和房地產行業息息相關，2023年地產的在建面積大概率下滑，建材和煤化工行業的產量大概率下滑，進而對動力煤的需求是下滑的。
對于火電，董承非表示，火電的負增長可能只是一個開始。他談到，中國的風光年裝機量超過150GW，就能滿足每年新增的電力需求。董承非預計，2023年是中國火電需求見頂的元年，后面火電行業對煤炭的需求會持續負增長。這是由于技術進步推動的，是趨勢性而非周期性的。
董承非還提到，新舊能源替代也在全球范圍內發生。全球新舊能源的替代稍晚于中國發生，但是時差也就是一到兩年的樣子。這幾年光伏行業過量投資為未來光伏價格下跌埋下伏筆，未來新能源的裝機很有可能超過預期，那么對舊能源的替代也會加速。
“傳統能源價格可能會進入一個低迷期。新能源革命剛剛開始，其體量從量變到質變，開始擠壓傳統能源的市場份額。在需求不斷收縮的情況下，傳統能源的價格很難長時間維持高位。”董承非還表示，70年代長時間的通脹壓力不會重現，市場高估了通脹壓力。
中國消費面臨四大挑戰
董承非在演講的第二部分著重分析了中國的消費，他坦言自己對于消費的思考并沒有那么自信，只是提出一些粗略的想法和大家討論。
“消費實際上已經躺贏全市場10多年。”董承非這樣總結道。他表示，消費和周期風水的輪轉發生在2011年，原因在于經濟的較快增長以及房地產帶來的財富效應的雙輪驅動。白酒行業就像二戰以后的產油國一樣，躺贏全世界，茅臺更是奠定在A股市場神一樣的定位。
消費還會繼續躺贏嗎？董承非沒有對此給出答案。不過，他提出了現階段中國消費面臨的四大挑戰，一些宏觀的變量正在悄然發生變化。
一是人口總量的潛在下降。國家的統計數據顯示，2021年開始，中國總人口僅僅增加了48萬，從吃穿住行中乳制品、白酒、乘用車、住房等幾個代表行業來看，最近幾年量的增速一路向下。如果人口不增長，中國吃穿住行的總量基本上已經飽和了。
二是老齡化。分析這個問題時董承飛借用了一份賣方報告，他指出，消費主力是在50歲-60歲之間的人群，60歲之后消費總金額就會下臺階，70歲后消費能力又下臺階。此外，老年人的消費喜好也會發生變化，消費意愿隨著人口老齡化也會下降。
三是財富效應的消失。中國居民的大部分資產都配置在房地產上，中國房地產過去二三十年一直處在牛市過程中，以白酒為例，就受益于這種財富效應，提價對消費沒有任何壓力。但在2022年出現一些跡象，由于疫情等因素影響，消費者第一次捂緊錢袋，房地產給全社會居民帶來的財富效應可能會發生較大轉折，房地產價格調整對消費行業的影響不可小覷。
四是國內消費行業和公司本身的問題，這些公司的國際化遠落后于制造業。主要消費品公司嚴重依賴于國內市場，國際市場的開拓幾乎為零。對標國際大市值消費公司和國內制造業公司，這些公司的國際化之路還沒有開啟。
港股或比A股更樂觀
在演講的最后部分，董承非分享了對2023年資產配置的思考，他認為在市場風格上，“再平衡”將是一個重要關鍵詞。具體展開又包括三方面——上下游利潤的再平衡、實和虛的再平衡、港股和A股的再平衡。
首先是上下游利潤的再平衡。董承非指出，由于俄烏沖突和疫情等外部因素的沖擊，上下游盈利能力反向運行，并且差距在2022年不斷擴大。這種上下游發展的不平衡和不協調在歷史上是比較少見的，下游盈利如果不改善，必然會拖累上游利潤，喇叭口的持續擴大在其看來不可持續，上游利潤向下游回補，會是2023年的一個大概率事件。
第二個再平衡是實和虛的再平衡，也就是金融和實體利潤的再平衡。董承非表示，實業受到疫情的影響要遠大于金融行業，盈利能力上也有較大差距。因此金融反哺實業是有必要的，也是可以預期的。
第三個再平衡是港股和A股的再平衡。董承非稱，2021年以來，港股給投資人的體驗非常差。雖然A/H的溢價率有所擴大，但還是還在合理范圍內。互聯網行業紅利的消失和外部環境的惡化帶來估值水平的收縮是主要原因。但展望2023年，港股表現將不輸于A股，甚至比A股更為樂觀。
在他看來，約束港股市場的一些因素都在發生正向變化。這段時間港股反彈的幅度也非常可觀，大環境的改善會帶來港股和A股的再平衡，未來港股給投資者帶來的整體投資體驗改善。