實際上這是商品異象怪談的第五期。

之所以換名字，是因為后臺不少留言對此系列文章褒貶不一。里面的原因在于該系列文章雖有意義，但內容的續作總體缺乏新穎，單調無力；重復著那幾個要素來回分析驗證，拾“己”牙慧。也有不少讀者建議我重拾舊章，繼續往期貨理論更深處專研深究。我一直不敢松懈，深恐辜負光陰。無論是期貨研究，產業分析，或者是交易體系，交易哲學。這些內容都處于長期的思考及探究之中，我們應當徐徐圖之。雖步履維艱，但不足為懼。當然，日常的更新依舊是為了佐證和補充，遇到困難則解決，發現問題則改正。

(資料圖)

目前已經在研究總結的幾大塊內容：基差、價差，結構量化跟蹤，期現結合，期現財稅，庫存分析，合約設計，交割研究等等等等。

今天我們來研究油脂(P，Y，OI)

一、現象

先說幾組現象，如下圖：

(圖片來源：博易大師)

如上圖，“菜油-棕櫚”的套利走勢驚人。01合約價差從2600的位置一路高歌到3600。同樣的，“豆油-棕櫚”的價差走勢也開始嶄露頭角，如下圖：

(圖片來源：博易大師)

這和年初棕櫚油與豆油價格倒掛形成了鮮明對比。同時，我們再來看各個品種的正套曲線：

(圖片來源：博易大師)

棕櫚油的9/1正套曲線走勢很好的記錄了棕櫚油從輝煌的寶座下落的過程，1/5及其后面的合約，在新的矛盾點爆發前，終將重復上圖的情形。

然而豆油的情況卻并不相同，給人一種繼續掙扎的感覺。無論是09，抑或是01，都似乎還懷有重歸Back的決心：

(圖片來源：博易大師)

那么我們再來看看菜籽油，菜籽油則表現得更加明顯，屬于加強版的豆油。我們通過兩組正套曲線就可以得知，如下圖：

(圖片來源：博易大師)

我們選取的都是9/1及5/1正套曲線，從正套曲線中我們可以發現以下幾個事實：

【1】 強弱關系：菜油>豆油>棕櫚油

【2】 故事層面：菜油>豆油>棕櫚油

并由此衍生出來的一系列譬如穩定性，波動率，預期變化，針對策略等情況。

然而，以上現實情況并非今天的重點。

二、一個月前的分析

我們在一個月前就判斷出上述情況是大概率會發生的，同時也開始積極布局。譬如OI1/5正套，P/Y反套，OI/P正套，甚至OI單邊多頭。

首先我們界定三大油脂一個大環境，在5月份經歷了高位的下跌后，無論是外部環境還是油脂內部格局，都無法重新回到之前的高位，尤其是棕櫚油；原因在于5月份后市場主講宏觀故事，微觀事件回歸到第二性；且棕櫚油的逼倉中，政策因素過大；價格下來后發現這個故事講不通了。此前有多瘋狂，現今就有多悲慘。這一點顯而易見，所以不做過多的闡述。(原因在于，任何品種的分析，都要基于該品種或者該行業所面臨的具體情況，在這個既定的情況下去分析。避免出現大趨勢為下做多，大趨勢為上做空的窘境。)

在此前提下，我們對三大品種逐一分析，第一是倉單，這也是最容易獲取的信息；針對倉單而言最基本的解讀就是低倉單品種要格外注意，因為低倉單意味著庫存水平偏低，我們把倉單簡單的理解為可直接變現的現貨庫存即可；同時倉單的大幅增減也是需要格外注意的，以及倉單和產品季節性的配對，這也是值得我們去分析的；當然，上述內容在此前倉單的文章中都有涉及及解讀，可翻閱；我們直接上三大油脂的倉單現狀：

首先我們看豆油。豆油倉單數量具有明顯的季節性，于每年的3月底集中注銷。所以倉單也是在每年的3月底數量最低，并在后面跟隨市場變化而變化。通過豆油的倉單圖，我們可以簡單的定義豆油的倉單情況為中性，也即無過大的倉單壓力，亦無庫存極低帶來的攪動問題。

其次我們再來分析菜籽油。相對于豆油，顯而易見的是菜籽油具有明顯的低庫存攪動問題。也就是低倉單的現狀，代表著菜籽油低庫存的問題，而低庫存的內涵就多了。換句話說，多頭可以在特定的時點下充分利用低庫存進行故事的講解，從而實現市場對手盤的收割。

最后是棕櫚油因為倉單注銷及注冊較為頻繁，通過其倉單難以判別出其基本現狀。在倉單研究的文章中，我們也并未將棕櫚油歸類到適合倉單分析的品種范圍之內。

在已有的數據下。第二我們研究基差及現貨價格，關于基差的研究文章，也寫了好幾個月，中途修修改改、增增減減的內容很多，也不知道什么時候能發出，也當徐徐圖之吧。

從基差的維度上來分析(圖為[現貨-主力合約]進行基差數據的統計)，三大油脂只是延續了倉單帶來的結論。同時也能看出菜籽油、豆油依舊保持著中規中矩的Back結構，而棕櫚油則已經呈現出Flat Contango結構或者Flat Back結構的樣式。與此同時，我們再對現貨價格進行查詢驗證，如下圖：

在此，我們最后提出一點：現貨價格與近月價格的對比我們稱之為“連續基差”(C.Basis)，這里便不贅述，我們會在基差的文章中詳細展開講解。隨著期貨到期，近月約在臨近每個連續合約的摘牌，連續基差在(除去交割成本等雜項后)理論上應該收斂于0。我們從油脂2209合約到期就可以看的出來，棕櫚油的09到期前，連續基差是緩慢收斂的，這也就代表了價格逐漸趨于合理，同時緩慢的基差收斂也意味著期貨價差并不會有太大的變動，也就意味著棕櫚油的故事已經接近尾聲。

我們用連續基差再來分析菜籽油與豆油，發現基差的收斂只是在最后幾個交易日瞬間完成。并趨于零。這代表了市場上對于菜籽油與豆油的矛盾相對突出，尤其是菜籽油——連續基差不到最后幾天并不收斂，這也代表了菜籽油期現兩個市場中存在暫時不可調和的矛盾，結合我們上述所分析的，就能理解及推演將來大概率可能會發生的故事。詳見下圖：

通過以上內容，我們就可以判斷三大油脂的格局及演變。首先能確定的是棕櫚油是最沒有故事性可講的，上面的多頭要么是此前被套的，要么是待宰的羔羊；前面多頭多威猛，目前空頭就有多狂傲。其次是豆油，豆油處于一種不上不下的尷尬局面，多也不是空也不是，是豆粕的附庸，也是菜籽油的附庸，多空進退兩難。最后菜籽油則是一股清流，容易被拿出臺面上來回翻炒，今天說沒貨，明天說斷糧，畢竟庫存擺在那，只是缺少爆發點。

由此我們就可以很容易得出我們可以嘗試的策略，最優選擇肯定是跨品種套利，選擇OI/P的正套，P/Y的反套，總之原則就是拿棕櫚油作為空配即可；其次也可以選擇跨期，最理想的是OI11/01正套，如果對OI11的風險偏好低，可以選擇OI01/05的正套。甚至市場情緒來了，OI單邊也是可以接上的。最后就是選擇期權進行操作了，三大油脂都有場內期權，這也是一個可操作的方案。

三、后記

上述內容解讀完，本文也接近尾聲。

由于我們選出品種及策略的時間正好是月初，對09合約的到期也做了全面的歸納。這也是為什么我們一直提到的：別錯過了對活躍合約到期及即將到期時候的觀測，因為此時就是區別基本面王者及弱雞的最佳時期。

同樣的，本次分析也有問題。主要問題在于，第一過于重視基本面的研判而忽視了宏觀層面，一個月以來市場還是宏觀故事講得多，菜籽油也只是在最后幾天爆發。如果宏觀再差點，上述策略都要面臨虧損的局面。第二產業端分析不研究，只看了油脂，而沒有看粕類，實際上這段時間以來油脂一直是粕類的附庸，這一點從兩者漲幅就很清晰；如果分析了粕類，兩者比較更大可能會選擇粕類進行交易。最后就是文章中雖然沒有介紹其他的考量維度，但實際上在選擇品種及制定策略的過程之中，我們還是參考了很多其他不同的角度去分析，只是因為有些不好敘述或者是過于簡單沒有歸納，上述內容要素為典型代表。

本文寫于09/27-09/28.最后，本文僅作為復盤。

名詞解釋：

[1] 正套曲線：指代正向套利的曲線；用近月減去遠月所構成的價差圖。

[2] 低庫存攪動：指代低現貨庫存給期貨市場帶來的一系列波動。

[3] 基差：某一特定商品于某一特定的時間和地點的現貨價格與期貨價格之差；現貨價格減去期貨價格。

[4] 連續基差(C.Basis)：為現貨與連續合約之差，連續合約通常是離現貨最近的合約；臨近每個連續合約的摘牌，連續基差在(除去交割成本等雜項后)理論上應該收斂于0。

（文章來源：資本小論）