摘要
綜上所述，在供給端無論從客觀條件還是主觀意愿上都面臨著恢復(fù)障礙，而需求端短期存在超預(yù)期提振的情況下，當(dāng)前PTA基本面處于“給點陽光就燦爛”的狀態(tài)，市場多頭修復(fù)前期跌勢的意愿強(qiáng)烈。當(dāng)供需面出現(xiàn)利多擾動，價格的猛烈上漲往往就會來臨。這種情況下，中短期PTA價格走勢仍以多頭思路為主，發(fā)生變化可能要等待四季度下游訂單的實際情況。
(相關(guān)資料圖)
自從11月下旬見底之后，在復(fù)蘇預(yù)期的推動下，聚酯產(chǎn)業(yè)鏈各品種走出了一波有力的漲勢，PTA和乙二醇的漲幅均達(dá)到20%以上。但是時至2月，從各項宏微觀數(shù)據(jù)可以看到，聚酯終端需求的復(fù)蘇提振并未如預(yù)期般到來，可以說當(dāng)前的聚酯市場仍然處于市場情緒的“暖風(fēng)”中，后續(xù)能否進(jìn)一步上行，仍需要等待進(jìn)一步下游數(shù)據(jù)的驗證。
一般而言，品種價格的上漲不外兩個因素引起：或者來自成本端的推漲，或者來自需求端的提振。對于需求端而言，從宏觀數(shù)字來看，似乎尚未出現(xiàn)顯著好轉(zhuǎn)的跡象。當(dāng)前海外紡服市場仍然處于主動去庫的階段，盡管絕對庫存從頂部有所下降，但由于消費端的疲軟，庫消比仍然在走高。接下來一段時間，海外的去庫進(jìn)程將給國內(nèi)的出口需求帶來持續(xù)性的壓力。國內(nèi)方面，盡管經(jīng)歷2022年的持續(xù)去庫之后絕對庫存已經(jīng)回歸低位，但是下游工廠此前持續(xù)受到損害的現(xiàn)金流將成為接下來快速大幅補(bǔ)庫的主要障礙。
從微觀數(shù)據(jù)可以看到，本輪上漲過程中需求端的主要提振來自下游織造端超預(yù)期的補(bǔ)庫行為，但是這一過程目前為止只帶來了原料庫存自上而下的轉(zhuǎn)移，真正的消化還需要終端春季訂單的配合。但是春節(jié)假期后的復(fù)蘇進(jìn)度目前來看仍然是偏弱的，訂單仍然有待跟進(jìn)，今年春季訂單的兌現(xiàn)節(jié)奏很可能會是相對偏慢的。
圖1 內(nèi)需預(yù)期仍有待春季訂單驗證
數(shù)據(jù)來源：CCF 中糧期貨研究院
從成本角度來看，可以看到近期PTA上游利潤的擴(kuò)張主要來自原料PX的環(huán)節(jié)。在當(dāng)前整體庫存偏低的背景下，1月PTA產(chǎn)量的反彈以及合約商談期對PX現(xiàn)貨的需求增加帶來了短期PX供應(yīng)緊張的格局，而3-5月PX的去庫預(yù)期也對短期利潤有所支撐，PX-石腦油裂解價差擴(kuò)展至350美元/噸以上。但從中長期來看，擴(kuò)產(chǎn)周期下PX供需格局仍然相對過剩，在當(dāng)前補(bǔ)庫邏輯結(jié)束后PX裂解價差仍將回歸300美元/噸附近的平衡水平，PTA的成本支撐預(yù)期走軟。
PTA自身來看，供應(yīng)過剩的情況預(yù)期更加嚴(yán)重，1-2季度預(yù)期迎來持續(xù)的累庫，自2021年中開始的持續(xù)去庫進(jìn)程已經(jīng)轉(zhuǎn)向。過剩格局下PTA的加工費將不會有很大的空間，預(yù)期沿區(qū)間底部300-500元/噸水平運行，利潤對PTA價格的支撐預(yù)期有限。
圖2 PTA成本支撐將主要取決于上游PX的利潤空間
數(shù)據(jù)來源：CCF 中糧期貨研究院
乙二醇方面，近期的價格上漲很大程度上來自估值修復(fù)，自12月以來各項工藝的絕對利潤水平已經(jīng)從嚴(yán)重虧損的歷史極低位置得到了顯著的好轉(zhuǎn)。但是橫向?qū)Ρ绕渌掠萎a(chǎn)品，乙二醇的利潤仍然是最弱的，目前仍然處于現(xiàn)金流虧損格局，EG-PE價差也來到了歷史低位水平。在經(jīng)濟(jì)效益的影響下，一季度末開始有400萬噸以上的乙二醇裝置計劃轉(zhuǎn)產(chǎn)其他品種，將給平均負(fù)荷帶來10-20%的損失。在此基礎(chǔ)上，預(yù)計二季度后乙二醇供需將轉(zhuǎn)緊，庫存自高位回歸平衡區(qū)間，未來乙二醇行情值得期待。
圖3 乙二醇的故事仍然在供應(yīng)端
數(shù)據(jù)來源：CCF 中糧期貨研究院
綜上所述，2023年的聚酯產(chǎn)業(yè)鏈行情與2020年類似，也處于疫情后的修復(fù)階段。但相比于2020年的緩慢預(yù)期-快速驗證模式，2023年年初的預(yù)期交易走得很快，但現(xiàn)實的驗證進(jìn)程可能會放緩。接下來聚酯原料將出現(xiàn)較長時間的混沌期，明確的行情主線較難出現(xiàn)。品種間來看，未來供需格局較弱且估值偏高PTA偏向空配為主，而乙二醇則將出現(xiàn)逢低多頭配置的機(jī)會。
（文章來源：中糧期貨）